三元正极存在三重预期差，估值具备吸引力

三元正极企业当前预期差较大，市场高估了其不确定性，随着后续三元车型占比提升、单吨净利提升，业绩释放将推动估值回升。

1)市场为何给予三元企业较低估值?有哪些预期差?

①担心三元整体需求。按照21年铁锂需求占比提升趋势以及10-20万车多用铁锂等印象，直接线性外推22年铁锂占比在60%以上，三元占比低于40%。

预期差:通过深入分析车型结构，传统铁锂主力A0O/商用车/供应国内的铁锂版特斯拉在22年增速均会下降，按照逐个车型分析，22年三元和铁锂装机量占比或达50%/50%，考虑比亚迪超预期，预计全年三元占比约45-50%，高于市场预期。

②担心竞争格局。行业整体产能扩张迅速，呈现过剩态势，行业竞争加剧，市场格局演绎存在不确定性;叠加近期下游头部企业对正极材料加工费利润进行压缩，认为三元环节盈利存在不确定性。

预期差:华泰证券认为三元环节直接影响电池材料性能，在技术升级/电池高需求预期，正极材料过剩是必然事件,历史上三元环节产能利用率均处于40%左右水平，部分技术更迭的年份达到了0%，符合技术趋势的公司在产品需求和加工费上均有保障。

宁德对于上游厂商加工费谈判已告一段落，目前看优质产能厂商未调整加工费。

③担心估值。上半年因为库存/长协/汇率等，三元公司单吨净利润出现明显提升，往下半年和明年看，库存等短期提振的单吨利润会减弱，单吨净利润开始下行，市场认为从单吨净利润角度，正极材料厂表现出了类周期品属性，认为给不上估值。

预期差:往2年看，行业内大部分正极公司单吨净利润必然下降的。

将下半年及2年单吨净利润调整至公允水平后，2年PE水平仍在20x左右，优质头部公司产能/制造设备/上游布局推进，仍有新品类拓展规划，整体利润表现出了很强的成长属性，华泰证券认为业绩才是核心因素，市场对于单吨净利润过度担忧提供了上车机会。

2)短期技术出清，长期成本为王

材料环节过剩无可避免，技术领先+上游布局是维持高利润核心。

正极虽是高资本投入环节，各正极厂商上市后融资渠道通畅，扩产计划较高，过剩是大概率事件。

据统计，/年底各厂商规划的名义产能合计为.1/.8万吨，以当年需求除以年底名义产能粗略计算产能利用率，均不及50%。

正极的历史行业产能利用率均处于四大材料中较低水平，华泰证券认为短期内市场出清是通过技术差异完成的，符合技术方向的公司，能够维持高产能利用率，实现高利润。

长期技术壁垒有望逐步被打破，企业的核心竞争力将聚焦在成本的比拼上，通过一体化布局能够降低原料端成本，发挥协同效应，提高产品附加值，获取到产业链其他环节的利润。

远期市场完成出清，格局趋于稳定，加工利润预计将维持合理水平。

)三元环节的不确定性被市场高估

华泰证券认为当前市场过度高估了三元环节的不确定性，压制了优秀公司的估值。

业绩是衡量公司价值的重要指标，二季报/高频数据会逐步扭转预期。往下半年看，宁德正极材料加工费调整已经接近尾声，有产品优势的厂商并未在年内下降加工费，除了各厂商原有长协外，下半年仍有低价前驱体供应/大产线投入生产，有望降低原材料成本和加工成本，下半年盈利仍有支撑。

选择拥有技术差异且下半年业绩有支撑的公司，华泰看好容百科技和厦钨新能。

一体化压铸催生免热处理铝合金材料需求，再生铝头部企业受益

一体化压铸催生免热处理铝合金需求，再生铝头部企业受益。当下一体化压铸大量使用原生铝,原生铝碳排放是再生铝20倍以上，将显著提高材料的碳排放量，是长期隐忧。探索使用再生铝生产免热处理材料，才能解决碳排放问题。再生铝企业具备废铝采购渠道及经验优势，且对再生铝的性能理解更加深刻，未来有望主导材料端。

1)一体化压铸催生免热处理铝合金需求

研报指出，铝的密度仅为钢的1/左右，汽车用铝量提升主要是为了实现轻量化，轻量化可降低燃油车油耗和排放，可增加电动车续航里程。目前单车用铝量为kg左右，未来10年有望翻倍

随着压铸件的不断大型化，热处理可能造成这类大型、薄壁压铸件变形，后续整形难度以及报废率将大幅提升。因此需要开发适用于大型、薄壁压铸件的免热处理铝合金材料，使材料无需进行热处理，在铸态条件下就能达到力学性能要求，近年来其开发与应用逐渐成为研究热点。

国外的美国铝业公司、德国莱茵菲尔德对免热处理铝材早有研究并拥有成熟的合金牌号，整车企业特斯拉也申请了一系列免热处理合金牌号并用于结构件生产。国内企业也在积极研发适用于大型薄壁压铸件的免热处理材料，目前拥有相关专利的既有压铸生产商如广东鸿图，也有再生铝生产商如立中集团、瑞格金属、永茂泰等，高校如上海交大。

另外也有不少企业在积极研发、送样，并申请专利。

目前来看免热处理铝合金可分为AI-Si系和Al-Mg系两大类，各个牌号在此框架下进行成分调整和工艺路线制定。目前成熟的免热处理材料往往拥有一个免热处理合金牌号体系，如美国铝业、莱茵菲尔德、特斯拉、上海交大等。

通过梳理各个免热处理铝合金材料牌号成分可以发现，一些材料是在已有专利的基础.上进行成分微调、生产工艺调整，成功研发免热处理铝合金材料的企业都会尽快申请专利进行保护;整车厂为避免专利纠纷会选择具有专利保护的合金牌号，专利是进行整车前期试验和认证的门门槛。研发和认证壁垒:虽然免热处理合金研发不存在高不可攀的技术门槛，但需要.上游材料企业、压铸厂-、模具厂、整车厂合作研发。研发壁垒不仅在于合金成分调整、工艺路线调整，关键是材料生产商与压铸厂、整车厂绑定合作，不断试错，生产出符合整车性能要求的材料。

2)头部再生铝企业迎来发展契机

大型一体化压铸件不便于长距离运输,且运费昂贵，压铸机往往布局在整车周边。头部再生铝企业多点布局，更加靠近下游客户，实现多客户覆盖，同时节省材料的运输费用。而中小型再生铝企业往往只有单一厂区，无法做到覆盖更多客户。

目前用于大型薄壁一体化压铸件的免热处理铝合金材料处于大规模推广初期,企业对该材料的认识还处于摸索阶段,因此免热处理铝合金对各合金成分控制严格,需使用电解铝，精确添加各类合金元素制造。而一体化压铸所取代的原有小型压铸件，则大部分由再生铝制造。由此带来一体化压铸件的碳排放远高于原有小压铸件。

铝产业高排放环节主要在电解过程，再生铝只需将废铝熔融除杂添加合金元素，因此碳排放远小于原铝。当下一体化压铸大量使用原生铝，原生铝碳排放是再生铝20倍以上，将显著提高材料的碳排放量，是长期隐忧。

只有通过进一步研究，探索使用再生铝生产免热处理材料，才能解决碳排放问题。再生铝企业具备废铝采购渠道及经验优势，且对再生铝的性能理解更加深刻，未来有望主导材料端。

传统再生铝行业充分竞争，毛利率较低。免热处理材料兴起后，压铸厂往往选择与大型再生铝企业合作研发生产免热处理铝合金，材料认证通过后形成稳定的合作关系，具备先发优势。未来可能由少数行业头部企业主导免热处理材料研发、生产和销售，竞争格局明显改善，产品毛利润有望远高于当前水平。

套筒灌浆是海风施工的重要环节,灌浆料静待国产替代

套筒灌浆是海风施工的重要环节，起到支撑叶片旋转、稳固海床的作用。风电灌浆料是一种经高性能聚合物改性的水泥基灌浆材料，采用多种无机添加剂，因技术壁垒高企,行业格局优，产品单价估计超过元/吨。近年来，国内企业技术突破、产品开始投入应用，目前已有部分国产产品，具备较高性价比。

灌浆料对风电基础起到受力缓冲作用的同时，还要保证结构安全和稳定性。灌浆连接部分不仅需要承担机自身叶片和风机自身旋转以及塔桶造成的负载，还要承受来自于环境的波浪力、潮流力、船舶撞击力等，需要解决防潮水、防海浪、软弱地基、海水腐蚀、快速施工等一系列问题，因此在材料选择、制备工艺、设备要求、施工质量等方面都具备严格的要求，供应商需要通过认证，例如CCSC认证。

根据GWEC预测，1-6年，全球风电装机容量CAGR将保持在6.6%，到6年提升至.8GW，其中海上风电占比将达到24.4%。我们预测，到6年全球海风灌浆料需求达到59万吨，对应29.4亿元市场空间，中国市场空间为14.7亿元。

由于国外的技术封锁，风电灌浆料的主要市场份额由外资龙头德国巴斯夫(Basf)、瑞士西卡(Sika)、丹麦迪西脱(Densit)占据。但近年来，国内企业技术突破、产品开始投入应用，目前已有部分国产产品，具备较高性价比、较为完善的售后服务网络，可对标进口产品性能。例如，中交港湾、苏博特是国产灌浆料的代表性企业。

①苏博特是国内首家通过中国船级社CCSC认证的海风灌浆料供应商，产品应用于福建南日岛、福建平海湾、中水电如东等海_上风电项目，西华豫能陆上风电，南海某油气平台等大型项目建设，公司已与三峡新能源、中广核新能源、国家能源龙源集团等央企建立长期的战略合作关系。

②中交港湾是国内海.上风电灌浆行业的专业服务商，UHPG-型导管架灌浆料产品打破国外垄断，填补国内空白。0年5款产品获得中国船级社CCSC产品认证。

22年中报业绩预告如何?Q哪些行业业绩有望明显改善?

全部A股二季度业绩预告、快报、中报共披露家公司，披露率5.2%，预喜率47.1%，主板披露率达到48%。天风策略在已披露的中报的基础上，对季度的景气行业做了预测。

1)财报预告披露规则再修改，主板披露率大幅提升至48%

①创业板和科创板没有中报预告披露要求，可以选择是否出中报预告。

②深市和沪市主板，即代码60、、开头的公司，中报预告+50%要强制披露。

③由于22年开始沪市主板增加中报预告要求，年中报主板披露率大幅增加至48%，远超往年，意味着通过中报业绩预告对中报进行预测的准确性将会大幅提高。

2)非金融业绩预告净利润累计同比中位数--19.1%，预喜率47.%;大盘龙头业绩增速占优

①根据22Q2业绩预告，22Q2全A非金融净利润累计同比中位数-19.1%，预喜率47.%，预计二季度业绩降至最低点;

②22Q2创业板指净利润累计同比中位数16.5%，预喜率59.%，但由于样本容量较小且不具备代表性，对中报业绩的指引可能有限。科创板的中报业绩预告披露率过低，历史来看，对中报业绩不具备指引意义，风格指数同理;③预计中报龙头指数净利润增速较好，上证50沪深00中证。

)行业层面:消费类边际改善，.上游原材料维持高景气

①从业绩预告的累计净利润增速来看一级行业:

景气边际改善:农林牧渔、社服22Q2边际改善较大。农林牧渔主要由于猪价上涨，养猪企业Q2亏损明显收窄。

维持高景气的行业:主要集中在上游原材料及高景气板块，煤炭、石油石化、电力设备、基础化工、家电。

银行股业绩延续以价补量的逻辑，公布的家农商行及家城商行业绩均达到20%以上的增长，预喜率达到%。

②从业绩预告的累计净利润增速来看二级行业(二级行业成分股较少，中期业绩预报预测中报可能出现较大偏差)

景气边际改善:披露率在0%以上的行业，主要集中在消费行业，养殖业、互联网电商、教育、房地产服务、软件开发、医药商业、白酒、调味品。

维持高景气的行业:主要集中在上游原材料及高景气板块，能源金属、煤炭开采、金属新材料、光伏设备、地面兵装、农化制品、白电、家电零部件。

4)Q哪些行业业绩有望明显改善?

①消费医疗:长期高景气赛道，短期有望受益于需求回补及旺季来临;

一方面，今年--5月各地疫情多发，三季度确诊人数快速回落，消费需求后移，另一方面，暑期通常是医美、口腔、眼科等消费医疗的旺季，两者因素叠加第九版疫情防控政策对跨区域流动的限制的降低,消费医疗在Q业绩有望迎来强复苏。

②风电:成本压力缓解，疫情缓解后各地风电装机进度加快，Q装机数量有望大幅增长;

上半年受制于多地疫情散发影响，供应链及人流流动受到阻碍，部分项目进度落后较多。随着物流恢复畅通，地方专项债额度的加速落地，各项目进度有望在夏秋的施工旺季大幅

加快，Q风电装机数量有望

大幅增长。

今年5月以来，钢材、生铁等大宗价格开始逐步回落。风电行业成本端大宗占比高，大宗商品价格的回落对毛利率的改善十分明显。此外，随着Q风电装机量回升，市场供需格局转变，零部件企业议价能力增强，有望迎来“量价齐升”的拐点，将驱动盈利水平进一-步上行。

③啤酒和餐饮产业链:疫后复苏主线，多地高温叠加年末世界杯，需求有望大增;

啤酒和餐饮产业链是疫情受损最为严重的行业之一，此前部分城市暂停或限制堂食客流量，导致过去两年餐饮企业的盈利甚至持续经营能力大幅受损。随着全国疫情特别是长三角、北京疫情的好转，疫情趋缓及防控政策优化，各地开放堂食，叠加7月消费补贴政策开始逐步落地，Q行业利润有望得到有效改善。

今年夏季长三角、四川盆地出现罕见高温，且这些地区疫情控制较好，叠加年末即将来临的卡塔尔世界杯，下半年啤酒和餐饮产业链有望继续修复。

④火电:下游电价改革逐步落地，煤价回落火电有望扭亏;

受今年强副热带高压影响，多地出现罕见高温，在推升用电量的同时也在实行尖峰电价的地区延长了尖峰电价实施的时间段长度，对应发电企业的盈利将有量与价的增长。

动力煤期货结算价自2月以来首次回落至元以下，焦炭、焦煤回落幅度更大。发改委要求的电煤长协改换签期限将至，新合约将参考最新市场价格进行定价。随着动力煤期货合约价格的下行，新签订的长协价格也有望出现回落，对应火电企业成本端直接受益。

⑤消费建材:竣工有望超预期，成本压力缓解，供需两端受益;

21年预售金监管制度后，竣工后才可以拿到销售回款，以成都为例，完成主体结构封顶监管账户资金仍然不能低于监管额度的45%，在完成竣.工后才会降至5%。而大部分城市在今年才开始正式执行预售金监管制度，面对今年Q及年地产债到期高峰，房企大概率会加速竣工，而对地，产销售的述求下降;

从计划竣工和计划新开工增速来看，计划竣工的增速(-1.1%)“下滑远小于计划新开工(-25.%)，且历史竣.工计划完成情况较好，意味着当前1-6月-21.5%的竣工增.速可能有较大的反弹空间。

⑥饲料:豆粕库存压制成本价格，猪价上涨背景下压栏情绪较高，推动需求增长。

作为饲料最主要的成本来源，豆粕、玉米价格的走低降低了饲料企业的成本压力。

近期猪价大幅上涨，尽管发改委约谈猪企大厂，但猪价仍然看涨情绪强烈，中小猪企压栏

现象显著，猪存栏数量的上升提升了饲料需求。此外，猪价.上涨也会提升散户入场热情，

能繁母猪数量有望触底回升,

新猪的入场也将提升对饲料的需求量。